記憶体「長期」は必ずしも護身符ではない！《WSJ》が警告：サプライチェーンには過剰投資のリスクが潜む

近年、人工知能（AI）が牽引する調達ラッシュにより、チップメーカー、クラウドサービス事業者、AI開発企業の間で、規模の大きな長期供給契約が次々と結ばれている。こうした契約は業界内で収益の安定性を保証するものと見なされており、投資家に対して「成長の持続性」を説得するための重要な材料となっている。しかし、過去の景気循環における同様の契約の帰結を参考にすれば、この一見堅牢な保証が、表面以上に信頼できるものであるとは限らない。

『ウォール・ストリート・ジャーナル』（WSJ）の報道によると、このトレンドの中で、特に顕著な変化が見られるのはメモリチップ産業である。自律的なAIアプリケーションが演算および記憶資源に対して急激に高まる需要を背景に、もともと価格変動が激しく、景気循環が明確だったメモリ市場は、より安定した運営モデルへと移行しようとしている。

サムスン電子、SKハイニクス（SKHY-US）、マイクロン・テクノロジー（MU-US）の三大メーカーは、最近、利益が連続して過去最高を更新している。市場の一般的な予想では、供給が逼迫する状況は2028年まで続くとされている。

先日ニューヨークに上場したSKハイニクスの幹部は、今年の初めに、長期契約が産業全体に対する見方を変えるのに役立つと外部に語った。

こうした中で最も積極的なのはマイクロンである。同社が提供する「戦略的顧客契約」は、多くが5年間の期間で、「注文通り全額支払い」の仕組みを採用している。つまり、顧客が実際に出荷を受けるかどうかにかかわらず、契約に基づいて支払いを行う必要がある。マイクロンのCEO、サンジェイ・メヘロトラ氏は先月の決算説明会で、こうした契約が今後、同社の売上高の半分以上を占めると明らかにした。

市場もこの自信に実際の資金で応えた。マイクロンの株価は今年に入ってから累計でほぼ3倍に上昇し、SKハイニクスの上昇幅もそれに近い。サムスンの株価は約2倍になった。

問題は、こうした好況期に楽観的な雰囲気を助長する長期契約が、需要が反転した場合、必ずしも期待通りに機能しない可能性があることだ。

理由はそれほど複雑ではない。契約期間が終了する前に市場の需要が前倒しで冷え込むと、チップ供給業者は出荷を強行しようとはしない。なぜなら、顧客が消化できない製品は倉庫に積み上がってしまうからだ。景気が回復すれば、顧客はまず在庫を処分することを優先し、すぐに新規注文を出すわけではない。その結果、供給業者の売上は延期されてしまうことになる。

さらに、供給業者が契約通りの履行を強行すれば、長期取引の重要な顧客を失うリスクがある。特に、競合他社が柔軟に対応する場合、契約を厳守する側は自ら不利な立場に立たされることになる。

このようなシナリオは、初めて登場したものではない。パンデミック期間中の半導体不足も、多数の長期購入契約を生み出したが、不足が過剰に転じると、多くの契約は再交渉や延期執行の対象となり、顧客は一般的に免除された。

マイコンロールチップメーカーのマイクロチップ・テクノロジー（MCHP-US）がその一例である。同社は2021年に、顧客に長期的なコミットメントを求める「優先サプライヤープログラム」を導入したが、数年後に需給が逆転すると、そのプログラムは直接終了した。

同社のCEO、スティーブ・サンヒ氏は昨年11月、顧客に必要のないものを強制して購入させない、と率直に表明した。この一言は、景気後退期における業界全体の共通の立場をほぼ言い表している。

注目すべきは、こうした潜在的なリスクがメモリ市場に限定されるものではなく、AIサプライチェーン全体に貫いている点である。

上流から下流にかけて、このチェーンの概要は以下の通りである。

OpenAIなどのAI開発企業が、オラクル、CoreWeave（CRWV-US）などのクラウド事業者と計算能力の調達契約を結ぶ。

クラウド事業者は次に、AIチップメーカーに注文を出す。

チップメーカーは、台湾積電（2330-TW）に製造を委託する。

台湾積電はさらに、オランダの設備メーカーASML（ASML-US）と長期調達契約を結ぶ。

各段階は、次の段階が需要を予定通りに履行することに依存している。

関係する金額は非常に大きい。オラクル（ORCL-US）が昨年OpenAIと結んだクラウドコンピューティングの大口契約は、先四半期末時点で、未履行の契約義務額が6,380億ドルに達している。

オラクルのCFO、ヒラリー・マクソン氏は先月、アナリストに対して、この数字は同社の将来の売上成長に極めて高い可視性を提供していると述べ、その背景には長期的な顧客契約があると強調した。

データはまた、過去1年間で企業が長期契約に依存する度合いが大幅に高まっていることを示している。2025年半ば以降、Google（GOOGL-US）、マイクロソフト（MSFT-US）、アマゾン（AMZN-US）、オラクルのこの4大AI投資企業の未履行売上高の合計は、1兆ドル以上増加し、以前の規模の2倍以上に達している。

しかし、国際決済銀行（BIS）は今月の年次経済報告で警告を発し、AIサプライチェーンの各段階で生じる供給不足が、過剰投資のリスクを助長している可能性があると指摘した。

報告書は、企業が長期契約を通じて将来の生産能力を早期に確保しようとしているとしながらも、こうした契約は、需要が予想に届かないという衝撃に直面した際に、企業をより脆弱にする可能性があると述べている。

言い換えれば、こうした長期契約を基に企業に資金を提供している銀行や投資家は、市場需要が冷え込んだ場合、予期しない損失を被る可能性がある。

また、契約規模が大きければ大きいほど、サプライチェーンの段階が長ければ長いほど、いずれかの段階で断絶が生じた場合、その衝撃の拡散速度と強度はさらに激しくなるだろう。