聯準會が「市場保母」を卒業！華許体制で予測不能な時代へ、債券ファンド大手が投資戦略を解説

アメリカ聯準會（Fed）の金利決定が目前に迫っている。市場は概ね据え置きを予想しているが、一部のトレーダーは今週の意外な利上げを想定している。債券ファンド大手PIMCOは、聯準會がフォワードガイダンスを縮小し、市場への介入を減らすことで、市場の変動性と資産価格の分極化が進むと分析。その結果、主動的投資戦略に有利な環境が生まれるとし、特に高利回り環境下での高品質債券の再評価を指摘している。

PIMCOの非傳統策略投資長であるMarc Seidner氏と新興市場投資組合管理主管のPramol Dhawan氏は共同で、市場のパラダイムシフトとなる重要な転換点が生じていると指摘。新任の聯準會議長ケビン・ワーシュ（Kevin Warsh）が示す政策方向は明確で、金利の点陣圖やフォワードガイダンスへの依存を低減し、資産負債表のツール使用を減らす一方で、政策当局者による公開な政策議論を促進している。必要に応じて最新の経済情勢に基づき迅速に政策を調整する柔軟性も示している。

PIMCOは、過去約20年間、聯準會は物価安定と完全雇用というミッションに加え、量的緩和やフォワードガイダンス、政策シグナルを通じて市場の変動を抑制し、投資家の期待を誘導してきたと分析。その結果、市場は聯準會の方向性に依存するようになり、独自のファンダメンタルズ判断を軽視する傾向が強まった。

しかし、ワーシュ体制下では、聯準會が「市場保護者」としての役割を徐々に薄め、市場の価格メカニズムに委ねる方向にシフトする可能性がある。これは市場の変動性を高める要因となるが、主動的投資家にとっては金利、利回り曲線、通貨、相対価値取引を通じて超過リターンを追求する機会が広がることを意味する。特に固定收益ファンドマネージャーにとっては有利な環境となる。

高利回り環境で債券の配置価値が再評価される

PIMCOは、2022年に高インフレ抑制のための急速な利上げにより、固定收益市場は一時的に大きな打撃を受け、長期債券のリスク分散機能への疑問も出たと指摘。しかし現在、債券市場は本来の役割を徐々に回復しつつあると分析している。

今年に入り、米国10年物国債利回りは2026年初水準を上回る水準で推移しているが、高品質債券は正のトータルリターンを達成しており、利回り曲線の大部分のセクションで現金ポジションを上回るパフォーマンスを示している。

PIMCOは、イラン情勢によるエネルギー価格のショックが収束した後、7月に公表されたインフレデータが、米国の全体インフレ率とコアインフレ率のいずれも市場予想を下回ったと指摘。エネルギー価格の下落とサービス部門のインフレ鈍化により、物価上昇圧力が再び緩和され、聯準會はより大きな政策的余地を持つようになったと分析している。

現在、実質利回りは数十年来の高水準に近く、投資家にとって魅力的な収益源を提供するだけでなく、中央銀行が今後利上げ・利下げのいずれを選んでも、十分な政策余力を確保できることを意味している。

大幅な利下げがなくても債券はリターンを創出可能

PIMCOは、現在の米国10年物国債利回りは約4.55%で、2020年の歴史的低水準から約4パーセンテージポイント上昇していると指摘。歴史的データによれば、初期利回りは今後5年間のリターンと高い相関があるため、現在の利回り水準は将来のリターンにとって有利な基盤をすでに形成していると分析している。

今後、景気の明確な減速、信用イベント、地政学的リスクの高まりが生じた場合、中央銀行は大幅な利下げに踏み切る可能性がある。このようなシナリオでは、米国10年物国債の1年間のトータルリターンが10%を超える可能性があり、深刻な景気後退に陥った場合は20%近くに達する可能性もある。

PIMCOは、ベースラインシナリオとして、インフレが徐々に鈍化する中、聯準會が2026年内に政策金利を据え置くと予想している。しかし、大幅な利下げがなくても、現在の利回り水準自体が債券リターンを支える十分な力を有しているため、固定收益資産は特定の経済シナリオに依存するものではないと強調している。

PIMCOは、今後の経済がソフトランディング、ノーランディング、スタグフレーション、あるいは後退局面に入ったとしても、高品質債券は正のトータルリターンを維持する可能性があると分析。また、金利がさらに上昇した場合でも、現在の高い利回りが収益の緩衝材となり、価格変動の衝撃を軽減する。つまり「下振れリスクが限定的で、上振れの可能性が大きい」という特性を債券が再び示していると指摘している。

債券を推奨することは株式を否定するわけではない

現在、米国株式のバリュエーションは依然として歴史的高水準にあるが、これは長年にわたって続いている状況であり、債券配置を増やす理由として必ずしも株式を否定する必要はない。

PIMCOは、固定收益資産の投資価値は複数の要因から成り立っていると分析。高い初期利回りによる持続的な収益積み上げ、凸性（コンベクシティ）によるリスク保護、そしてグローバル市場での魅力的な利回りが、ポートフォリオの分散効果を高めていると指摘している。

さらに、株式市場の集中度が高まる中、S&P500指数の上位10銘柄が全体の約37%を占め、プライベート直接貸付市場のビジネス開発会社（BDC）では約31%がソフトウェア・テクノロジー業界に集中しているのに対し、高品質の固定收益は異なる産業、地域、金利、クレジット、通貨といった多様なファクターをカバーでき、より包括的な資産配置が可能になると強調している。

グローバル金融危機以降、聯準會は量的緩和とフォワードガイダンスを通じて市場の運営様式を根本的に変え、パッシブ投資の急成長を促してきた。しかし、ワーシュ氏が聯準會の市場への高度な介入から段階的に撤退する方針を推し進めれば、市場は今後ますます価格発見メカニズムに依存するようになり、主動的投資家の操作空間も拡大するだろう。

PIMCOは、高利回りが固定收益の魅力を再び高めていることに加え、聯準會の政策モデルの変化により、債券市場はファンダメンタルズの改善と主動的投資機会の増加の両面から恩恵を受ける可能性があり、固定收益投資にとって新たな好環境が整いつつあると結論づけている。