債券蜜月期は終わった？市場が華許に警告信号、FRBは信頼危機

アメリカ国債市場がFRB（連邦準備制度理事会）議長のワーシュ（Kevin Warsh）氏に明確な警告信号を発している。最新の利上げ決定会議後、ワーシュ氏は市場に対して「必要に応じて利上げを行う用意がある」という姿勢を十分に示せなかった。その結果、長期アメリカ国債が売られ、10年超の国債利回りは木曜日も約19年ぶりの高水準近くで推移している。

さらに市場が注目しているのは、長期と短期の利回りに異常な乖離が生じている点だ。長期利回りは上昇を続けている一方で、短期利回りは低下している。これは投資家がFRBが最適な利上げタイミングを逃すのではないかと懸念しており、将来的にさらに急激な利上げを強いられる可能性があるため、景気後退リスクが高まっていることを示している。

市場関係者によれば、今回の利回り上昇は単なるインフレ期待の反映ではなく、債券投資家がFRBの政策信頼性に対して不信の票を投じたものだという。

もしFRBがインフレに遅れを取れば、長期債券にはさらに強い売られ圧力がかかる

国連連邦信用組合（United Nations Federal Credit Union）の投資責任者クリストファー・サリバン氏は、「経済指標がFRBの行動を示唆しているにもかかわらず、それが実行されない場合、長期債券市場にとってはほぼ災難に等しい」と述べた。

市場は、今回の利回りの急騰がワーシュ氏にとっての第一の警告だと見ている。今後の経済データがインフレ圧力の高さを示し続け、FRBがなおも迷い続けるならば、次の債券市場の売却はさらに激しくなり、住宅ローンや企業の借入など、全体の資金調達コストをさらに押し上げるだろう。

投資家は当初、ワーシュ氏の独立性に期待していたが、現在は政策コミュニケーションに疑問を呈し始めている

実際、今年1月にトランプ大統領がワーシュ氏をFRB議長に指名した際、市場は概ね好意的に受け止めた。ホワイトハウスの国家経済会議（NEC）委員長であるケビン・ハセット氏など他の候補と比べ、ワーシュ氏はより政策的独立性を持つと評価されたからだ。6月に初めて利上げ決定の記者会見を主催した際、ワーシュ氏はFRBの全役員が2％のインフレ目標達成に一致して取り組んでいると改めて強調し、市場から一定の評価を得た。

今週の記者会見では、市場はより明確なメッセージを期待していた。もしインフレの減速が止まれば、今年中に利上げを行う可能性がある、という内容だ。しかしワーシュ氏は、ここ数か月で長期国債利回りが明確に上昇しており、金融環境はすでに収縮しているため、必ずしも利上げを通じてインフレを抑制する必要はない、と述べた。

この発言は市場の反発を招いた。多くの投資家が、最近の利回り上昇はもともとFRBが利上げを行うという予想に基づいていたと考えているため、FRBが利回り上昇を逆に利上げ見送りの理由とするのは、政策的論理の矛盾だと感じるからだ。

さらにワーシュ氏は、今後は個人消費支出（PCE）物価指数以外のインフレ指標も参考にするとし、「高い金利が高インフレを解決する唯一の手段ではなく、一つの方法にすぎない」と述べたことも、市場の疑念をさらに深めた。

アナリスト：FRBは市場を導くべきで、追随してはならない

ソーンバーグ・インベストメント・マネジメントの固定収益担当主管クリスチャン・ホフマン氏は、「選択肢の中から選ぶなら、今回のFRBの対応はおそらく最悪の一つだ」と述べた。

彼は、ワーシュ氏が伝えたメッセージは、政策立案者が市場に追随すべきだというように聞こえると指摘。「結果として、債券市場はFRBに痛烈な反撃を加えた」と語った。

ただし、一部の市場関係者は、最近の利回り急騰は過去数か月の上昇とは性質が異なると見ている。

3月以降、米国債利回りはエネルギー価格の上昇と依然として強固な米国雇用市場の影響を受けて上昇を続けてきた。この動きは経済の基本的健全性に基づいていたため、借入コストの上昇を招きながらも、市場のパニックを引き起こすことはなかった。

それに対して、今週の利回り急騰は、経済データの悪化というよりも、FRBの政策コミュニケーションに対する失望が主な要因だとされている。

市場は依然としてFRBが最終的に行動すると信じている

市場がワーシュ氏の発言に失望したとはいえ、投資家は完全に信頼を失ったわけではない。6月のインフレ率には低下の兆しが見られ、今後数か月で改善が続けば、FRBは9月に利上げを見送る余地がある。ただし、ワーシュ氏が政策委員会の意思決定の論理をより明確に説明できれば、市場はそれを受け入れる可能性がある。

一方で、今後インフレが再び上昇すれば、多くの投資家はFRBが最終的に利上げに踏み切らざるを得ないと考えている。ワーシュ氏の個人的な立場に関わらずだ。

RBCキャピタル・マーケッツの米国金利戦略責任者ブレイク・グイン氏は、今後数週間で他のFRB関係者が今回の決定の理由や、どのような状況で政策スタンスを変更するかを説明すれば、市場の信頼を再構築できると述べた。

彼は、「債券市場にとって最も重要なのは、FRBの政策を本当に主導しているのは議長個人ではなく、政策委員会全体であることを確認できるかだ」と語った。