吳芳銘観点：アメリカの信用が再評価されるのか？

アメリカ連邦政府債務総額が40兆ドルに暴増し、美債利回りが急上昇。ドル資産の「売り出しアメリカ」現象が起き、全球市場でアメリカの信用が再評価されている。

アメリカ最大の資産はドルではなく信用である。第二次世界大戦後、アメリカが全球金融霸権を築けたのは、世界最大の経済体やドルが国際儲備通貨であるだけでなく、市場がアメリカの信用を信頼していたからだ。

この信頼は特殊な金融循環を生み出していた。各国は貿易でドルを得て、それをアメリカ国債に投資。アメリカは発債で財政赤字を融資し、資金を全球市場に投入するという流れだった。

しかし近年、ワシントンの政策信号が市場に不安を与えている。「売り出しアメリカ」という市場の敘事が再び浮上。投資家はアメリカの核心資産への露出を減らし、美株・美債・ドルを売却している。

財政問題、貿易戦争、中東の紛争が続き、インフレ懸念も高まっている。市場はアメリカ政策が予測不能になりつつあると感じている。

新しい連邦準備制度理事会議長のウォーシュ氏は、政策の前瞻指導を減らし、市場にデータに依存するよう求めている。一方、アメリカ財務省は30年ぶりに日本と共同で為替市場に介入し、円を安定させた。

これらの政策は個別に見れば合理的だが、組み合わせるとアメリカ政策の予測不能性が浮き彫りになる。金融市場が最も恐れるのは不確実性であり、「トランプ政府プレミアム」がドルと美債のリスク評価に組み込まれつつある。

アメリカの連邦債務は40兆ドルを突破。これは2025年のGDPの約1.4倍に相当する。債務が30兆から40兆ドルに増えたのは約4年、39兆から40兆ドルに増えたのは4ヶ月しかかからなかった。

問題は債務規模だけでなく、利息支出の急増である。国会予算局の推計によると、2026年度の債務利息支払いは初めて1兆ドルを超える。10年後には4-5ドルの財政収入のうち1ドルが利息支払いに充てられる可能性がある。

アメリカは利息に追い詰められつつある。過去の持続的な発債による財政支援モデルに真の制約が生じている。

美債は単なる債券ではなく、全球金融の「総開関」である。株式評価、企業融資、住宅ローン金利、先物保証金、リポ市場、各国中央銀行の外貨準備など、全てが美債に依存している。

30年物美債利回りが5%を突破し、2007年以来の高水準となった。市場が心配しているのは債券ではなく、全球資産の評価が緩み始めていることだ。

美債利回りは全球資産の「重力」であり、全ての資産価値は美債の未来キャッシュフローの割引価値である。割引率は美債利回りで決まる。

30年物美債利回りが2020年の2%から5%を超え、全球資産の「重力」が2倍以上になった。高盛とモルガン・スタンレーのモデルによると、利回りが6%に達すれば美株は15-25%修正、7%に達すれば30-40%の崩壊が起こる可能性がある。

ドル霸権の最大の挑戦は信用コストの上昇である。現在、全球資本はアメリカに対してより高い信用コストを要求している。アメリカは借りることができるが、借りるコストが上昇している。

近年の市場では、30年物美債の期限プレミアムが2013年以来の高水準に達し、ドル指数は高値から下落。美債利回りは上昇し、過去に見られない組み合わせが起こっている。

市場はより高いリスクプレミアムを要求している。「アメリカ例外主義」は消えていないが、高くつくようになっている。

アメリカと日本の共同為替介入は、表面的には円を安定させるためだが、深層では日本が美債を大量に売却して介入資金を調達するのを防ぐためである。日本は最大の美債保有国であり、アメリカは最大の美債買い手が売り手にならないようにしたい。

現在、ドルが全球儲備通貨の首位を急速に失う兆候はない。外資が保有する美債は9兆ドルを超え、アメリカ資本市場は全球で最も深く、流動性が高い。

しかし、全球資本はより多くのリスクプレミアム、より高い利回り、より多くの政策透明性を要求している。アメリカは過去数十年にわたってほとんどコストをかけずに信用利益を享受してきたが、その時代は終わった。

これは全面的な否定ではなく、再評価である。信用は通貨よりも築き上げるのが難しく、修復するのも難しい。

ドルは依然として世界で最も重要な通貨であり、美債は最も重要な安全資産である。これらの事実が短期的に変わることはない。しかし、政策の不確実性、財政赤字の拡大、制度信頼の低下が続けば、全球資本はリスクを再計算する。

市場が議論している「売り出しアメリカ」の背後には、ドルや美債を売却するだけでなく、信用、特にアメリカ信用に対する無条件の信頼が売却されている。これが全球金融秩序が注目している新たな出発点である。