瑞銀、韓国株KOSPI目標水準9200ポイントを維持　デレバレッジで短期市場変動が激化の恐れ

『ウォールストリート・ジャーナル』の報道によると、韓国政府が単一株式レバレッジETFに対する新たな監督規制を導入したことに加え、市場自身のデレバレッジ圧力が、KOSPIの短期的な変動の構造を再形成している。瑞銀はKOSPIの目標水準9200ポイントを維持しつつ、近時の市場変動リスクが高まっていることから、投資ポートフォリオの構成を調整した。

韓国金融サービス委員会（FSC）は、最低現金証拠金を3000万ウォンに引き上げること、新商品の発行を一時停止すること、マーケティングの禁止、投資家に対する教育プログラムの時間延長などを含む一連の監督措置を発表した。一方で、単一株式レバレッジETFの資産運用高（AUM）は、市場価格の下落圧力により、6月25日のピーク時2.4兆ウォンから現在約1.7兆ウォンに減少しており、規制措置の前にすでに市場主導のデレバレッジが進行していることが示されている。

企業業績の基本的な面は依然として支えられている——瑞銀は、KOSPIの2026年および2027年の一株当たり利益（EPS）がそれぞれ265％および66％成長すると予測している——が、サムスン電子（Samsung Electronics）とSKハイニクス（SK Hynix）の収益見通しには不確実性が残っており、AI需要への懸念も加わり、短期的には市場のセンチメントを抑制すると予想される。このため、瑞銀は投資戦略を「ダブルエンド型」（バーべル戦略）に調整し、新世界（Shinsegae）、Celltrion、サムスンE&Aを新たに追加し、一方でCoupangなど4銘柄を除外した。

FSCは、単一株式レバレッジETFの管理を多面的に強化した。特に注目されるのは、最低証拠金要件を市場での実際の運用水準300万ウォンから3000万ウォンに大幅に引き上げること（8月5日施行）、証拠金をすべて現金で支払うことを義務付け、有価証券での代用を禁止すること（8月19日施行）、保有中の証拠金引き出しを禁止することである。

さらに、最低取引単位は11月から（暫定）1単位から20単位に引き上げられ、必須教育時間も2時間から3時間に延長され、最近の市場動向や損失事例の分析が新たに追加される予定だ。

瑞銀は、新商品の発行停止と3000万ウォンの全現金証拠金要件が、今回の規制の中で最も実質的な影響を持つと評価している。

証拠金のハードルについて、3000万ウォンは韓国における第3所得五分位層の総資産の約7％、金融資産の27％に相当し、個人投資家の参加意欲に明確な制約をもたらすだろう。これに対して、教育時間の延長や最低取引単位の引き上げ（20単位で約190米ドル）の実際の影響は比較的限定的と見られている。

注目に値するのは、政策が正式に発表される前から、市場価格の下落が単一株式レバレッジETFの規模を急速に縮小させていたことである。

瑞銀の統計によると、韓国国内に上場するサムスン電子およびSKハイニクスの単一株式レバレッジETFの合計AUMは、6月25日の約2.4兆ウォンのピークから現在の約1.7兆ウォンに減少している。すべてのレバレッジETFを含めた総AUMも、6月22日の約4.8兆ウォンから3.3兆ウォンにまで下がっており、約31％縮小している。

このデレバレッジの主な原因は投資損失である。

投資家が5月27日のETF上場日から現在まで保有し続けた場合、SKハイニクスおよびサムスン電子のレバレッジETFはそれぞれ約32％および30％の損失を計上しているのに対し、同期間の現物株価の下落は7％から9％にとどまっている。6月25日の株価高値から計算すると、レバレッジETFの下落率は44％から55％に拡大し、現物株の22％から29％の下落を大きく上回っており、ネガティブな複利効果がレバレッジ商品の実際の損失を大きく拡大していることがわかる。個人投資家の資金は依然として純流入を維持しているが、買い支えの力は徐々に弱まっている。

レバレッジETFは正株価の変動をさらに拡大する可能性がある。

瑞銀は、現在の単一株式レバレッジETFがKOSPIに与える影響は、2023年のバッテリー株ブーム時をすでに超えていると指摘している。

2023年7月にバッテリー関連のレバレッジETFが上場した際、市場はネガティブな価格循環を吸収するのに約6～9か月を要したが、当時のバッテリー関連銘柄の時価総額はKOSPI全体の約16％にすぎなかった。

2026年6月時点で、サムスン電子とSKハイニクスの時価総額はKOSPI全体の56％に達している。7月以降、SKハイニクスとサムスン電子の単一株式レバレッジETFの取引高は、それぞれ正株の取引高の54％および24％に相当し、合計でKOSPI全体取引高の約25％を占めている。

2倍のレバレッジ効果を考慮すると、瑞銀はETF関連の資金流入・流出が正株価格に与える影響がさらに顕著になるとみている。市場の変動はしばらく続く可能性がある。

瑞銀は、KOSPIの12か月先の目標水準を9200ポイントで据え置き、予想PERは9倍、下振れシナリオと上振れシナリオはそれぞれ5500ポイントと10500ポイントとしている。

この目標水準を支える主な理由として、KOSPIの2026年および2027年のEPSがそれぞれ265％および66％成長すると予測しており、現在の評価水準が依然として歴史的低水準にあるため、長期的な投資魅力は維持されていると瑞銀は考えている。

しかし、短期的にはAI需要見通しの不確実性や、サムスン電子・SKハイニクスの収益見通しの変動が市場のボラティリティを押し上げ続け、ボラティリティの上昇がさらにレバレッジETFのデレバレッジを促進する可能性がある。

短期的な不確実性に対応するため、瑞銀は投資ポートフォリオをダブルエンド型戦略に調整し、推奨銘柄リストに新世界（目標価格100万ウォン）、Celltrion（同28万ウォン）、サムスンE&A（同7.1万ウォン）を追加し、HDEC、KAI、KSOE、Coupangを推奨リストから除外した。

瑞銀は依然としてSKハイニクス（目標価格320万ウォン）とサムスン電子（目標価格55万ウォン）を強く推奨しており、それぞれ74％および116％の上昇余地があると予想している。