年間1兆ドル以上を投じる？大手テック企業のAI投資が拡大する中、債券市場はもはや無条件で支持しなくなる

生成式AIの波がグローバルなテクノロジー業界の投資ブームをさらに加速させているが、大手テクノロジー企業の財務的優位性はかつてない試練に直面している。データセンターの建設やAIサーバー、インフラ投資が急速に拡大する中、Alphabet（GOOG-US）、アマゾン（AMZN-US）、Meta Platforms（META-US）、オラクル（ORCL-US）は依然として堅調な収益と営業キャッシュフローの成長を維持しているものの、将来的なフリーキャッシュフロー（Free Cash Flow、FCF）は急速に縮小しており、場合によってはマイナスに転じる可能性がある。これは、AI時代がテクノロジー業界を「軽資産」モデルから「重資産」経営へと強制的に移行させていることを示している。

CNBCがムーディーズ・レーティングス（Moody's Ratings）の資料を引用して報じたところによると、2026年には世界の大手テクノロジー企業の資本支出（CapEx）の総額が7850億ドルに達し、2027年には1兆ドルに迫る可能性があるという。

膨大な投資需要は、テクノロジー企業の資金調達モデルも変化させている。ムーディーズの推計では、グローバルな超大規模クラウドサービスプロバイダー（Hyperscalers）が今年発行する債券の規模は1750億ドルに達する見込みで、過去5年間の年平均約300億ドルを大きく上回っている。これは、AIインフラの建設が外部資金調達に大きく依存していることを示している。

Futurum Equitiesのチーフマーケットストラテジスト、シェイ・ボロア（Shay Boloor）氏は、市場がAIが大手テクノロジー企業のビジネスモデルに与える根本的な変化を過小評価していると指摘する。

彼は、過去の大手テクノロジー企業は「軽資産プラットフォーム」として知られ、収益の成長速度が資本投入の必要性を大きく上回っていたが、AI時代はこの優位性を変化させていると述べる。今後、ソフトウェア、広告、クラウドサービスの成長は、膨大なデータセンター、電力、計算インフラに依存することになり、テクノロジー企業はソフトウェアと重資産インフラを兼ね備えたハイブリッド型企業へと徐々に転換していると説明している。

債券市場も投資家の懸念を反映し始めている。

最近、大手クラウドサービスプロバイダーの社債信用スプレッドは、2か月前には米国債に比べて約50ベーシスポイント（bp）だったが、78bpまで拡大しており、2025年4月の関税市場の混乱以来の最大上昇幅となっている。これは、投資家がより高いリスクプレミアムを要求し始め、かつてのようにテクノロジー大手の債券発行を無条件で受け入れる姿勢から脱却していることを意味している。

特に、オラクルが市場で最も注目されている事例となっている。

AIデータセンターの大幅な拡張によりフリーキャッシュフローがマイナスに転じた結果、オラクルのクレジットデフォルトスワップ（CDS）利差は125bp以上に拡大し、2009年の金融危機以来の最高水準に達している。

さらに、オラクルが2025年に発行し、2035年に償還される、クーポンレート5.20％の社債は、発行時の信用スプレッドが約105bpだったが、その後一時的に175bpまで拡大し、債券価格が明確に下落した。

アマゾンも債券市場の圧力を感じている。

『Fortune』の報道によると、アマゾンが7月に250億ドルの社債を発行した際、投資家の購入を促すために、長期債の利回りを18～21bp追加で上乗せする必要があった。今回の購入倍率は約2.5倍で、今年3月の約3.2倍を下回っている。

アポロのチーフエコノミスト、トーステン・スロック（Torsten Slok）氏も指摘するように、今年2月には大手テクノロジー企業の新規債券の平均購入倍率が約5倍だったが、7月には約2倍に低下しており、債券投資家の態度が徐々に慎重になっていることを示している。

株式市場も高額なAI投資に対して疑念を抱き始めている。

Alphabetが最近発表した第2四半期の売上高は1198億ドルで、前年比24％増となった。Google Cloudの売上高は82％増と大幅に伸びたが、同社は2026年の資本支出見通しを1950億ドルから2050億ドルに上方修正し、2027年も高水準が続くと予告した。この発表後、株価はむしろ下落した。

TradeStationのグローバルマーケットストラテジスト、デイビッド・ラッセル（David Russell）氏は、資本支出が企業の現金を不断に消費する限り、利益が成長しても株価を支えるには不十分だと指摘する。

彼は、企業の存在目的は現金を創出することであり、支出を増やすことではないと強調し、市場がAI投資が十分なリターンをもたらすかどうかを再検討し始めていると述べている。

ムーディーズは、より深い構造的課題があると警告している。

同社の報告書では、シリコンバレーの企業が「軽資産モデル」から「重資産モデル」へと徐々に移行しており、今後の競争力はソフトウェアだけでなく、データセンター、高電力消費型AIサーバー、長期的なインフラにかかっていると指摘している。

現在、ムーディーズが追跡している6社の大手AIインフラ企業——マイクロソフト（MSFT-US）、アマゾン（AMZN-US）、Alphabet（GOOG-US）、Meta Platforms（META-US）、オラクル（ORCL-US）、CoreWeave（CRWV-US）——の直接債務は合計で約4600億ドルに達している。

さらに大きな圧力は、貸借対照表外のコミットメントから来ている。

ムーディーズの統計によると、この6社のデータセンターのリースコミットメントの総額は約1.2兆ドルに達しており、そのうち8200億ドル以上はまだ稼働していないデータセンターのプロジェクトである。AIの収益化が予想より遅れた場合でも、企業は長期的なリース料を支払わなければならないため、格付け機関はこうしたリースコミットメントを事実上の債務として扱っている。

ムーディーズは警告する。テクノロジー業界が軽資産から重資産へと移行することは、かつてない規模の資本投入と資金調達を必要とし、企業の信用力の弱体化を招く可能性があると。

現在、マイクロソフトとAlphabetは依然として豊富な貸借対照表と資金調達の柔軟性を有している。一方で、Baa2の格付けで見通しがネガティブなオラクルや、Ba3格付けのCoreWeaveは、財務的圧力が相対的に高い。

アナリストらは、データセンターのリースコミットメントが増加する一方で、OpenAIやAnthropicといったAIモデル開発企業が大手クラウドの主要顧客でありながら、同時に投資対象でもあるという状況を指摘する。これにより、債券市場がテクノロジー大手を評価する基準が変化している。今後、投資家が大手テクノロジー企業を評価する際には、純粋なソフトウェアプラットフォームではなく、膨大な資本投入を必要とするインフラ企業に近い視点で見ることになるだろう。