韓国株式、失地を回復できるか？野村：今回の下落は洗浄であり、AIの終焉ではない――116兆ウォンの自社株買いラッシュが到来

野村證券が火曜日（28日）に発表した韓国株式戦略レポートによると、6月下旬からの急落は「流動性の圧迫による再調整」であり、AI半導体の基本的な収益見通しの逆転ではないと定義している。

韓国総合株価指数（KOSPI）は、6月22日の一時高値9115ポイントから7月24日の6691ポイントまで下落し、22%の下げ幅を記録。K-VIXは6月29日に96.9と歴史的高水準に達した。

野村は、韓国株式市場が「レバレッジ主導の相場」から「自社株買い主導の相場」へと移行していると指摘。2024年の企業による自社株買い規模は記録的な116兆ウォンに達すると予測しており、そのうち90%は三星電子とSK海力士という二大メモリメーカーが占める。AI関連の収益サイクルと企業ガバナンス改革を背景に、KOSPIの目標水準10000～11000ポイントは依然として有効だと強調している。

野村は、売り圧力の主な要因を三つに整理している。第一に、年初来で158兆ウォン（約1080億ドル）の純売り越しを行った外資の機械的ポジション調整。MSCIなどのベンチマークで韓国株のウェイトが超過し、ファンドの個別銘柄ウェイト上限10%に達したことで、強制的なリバランスが発生。7500ポイントと9000ポイントの二つの節目で売りが加速した。第二に、6本あるレバレッジETFのうち、個別銘柄に集中するレバレッジETF（三星、SK海力士に全振り）の規模が1.1兆ウォンで、レバレッジETF全体の40%を占める。6月22日以降、関連する2倍レバレッジ商品の純資産は53%減少し、指数下落幅の2倍以上に達している。これらのETFは個人投資家が85%を保有している。第三に、韓国国民年金（NPS）が国内株式の配置比率を14.9%から20.8%に引き上げているが、資金全体の配置上限に近づいており、機関投資家の追加買い支えが明確に弱まっている。

一方、規制当局も早期に対応を開始している。韓国金融サービス委員会（FSC）は7月16日、個別銘柄レバレッジETFの新規上場と広告を停止。現金証拠金を1000万ウォンから3000万ウォンに引き上げ、最小取引単位を1株から20株に変更した。FSCの李億遠（イ・イルウォン）委員長は火曜日、7月31日の新規制で市場の過熱が収まらなければ、さらなる規制強化を行うと警告している。

野村はまた、韓国株式市場の再調整の進捗状況を示している。外資の純売り越し額は、5月の48.4兆ウォン、6月の44.5兆ウォンから、7月は9.8兆ウォンと大幅に縮小。レバレッジETFの純資産総額（AUM）は、530億ドルのピークから260億ドルまで半減し、市場の変動を拡大させる「弾薬」が減少。証拠金追証の対象世帯比率は0.7%まで低下。モルガン・スタンレーは、レバレッジETFの解消率が約75%に達し、最も脆弱な部分はすでに打破されたと推計している。

野村の予測では、韓国企業の年間自社株買い規模は2026年から2028年にかけて、それぞれ116兆、274兆、328兆ウォンに達する見通し。2024年の116兆ウォンはKOSPI時価総額の2.2%に相当し、2018年から2025年の0.2%～0.9%という歴史的水準を大きく上回る。

三星電子は従業員向け株式報酬を含め約90兆ウォンの自社株買いを計画。SK海力士は最大100兆ウォンの株主還元策を準備しており、両社で年間買い取りの90%を占める。これは野村が提唱する「基本的な収益力＋自己株式消却」による企業価値再評価のロジックと一致している。

野村は、2024年下半期の注目すべき三つの出来事も挙げている。11月に政府が「低PBR企業リスト」を公表し、自己株式の消却や配当策の提出を促す。税制改革、重複上場の禁止強化、KOSDAQのガバナンス向上。AI関連の資本支出が引き続き市場を支える見通し。

同社は結論として、韓国株式市場はAIシナリオの破綻ではなく、「個人が借金して2倍のレバレッジで購入する」取引構造から、「大企業が自由キャッシュフローで自社株を買い戻す」構造への移行だと指摘。260億ドルのレバレッジETFが適正水準まで縮小し、116兆ウォンの自社株買いが段階的に市場に投入されれば、現在のKOSPI水準は「レバレッジ牛の終焉」であり、「回購牛の始まり」だと強調している。