大摩：A株の調整はグローバルAI共振による「半場休息」、Fedは今年利上げせず、中国は「この二つ」でAI応用で追い抜ける

モルガン・スタンレー（以下、大摩）中国首席経済学者の邢自強氏は、木曜日（30日）のメディア交流会で、最近のA株、韓国株、米国株のAIハードウェア産業チェーンが同時に下落しているのは、中国のファンダメンタルズが急変したためではなく、グローバルAIテクノロジーの共鳴による「ナラティブ修正」であると指摘しました。

AI資本支出の大きなサイクルは終わっていませんが、取引が過度に集中しており、市場は現在「半場休息」の段階に入っていると述べました。

彼はまた、米連邦準備制度（Fed）が今年の利上げの可能性は低く、新議長のワーラー氏は「外鷹内鳩（外見はタカ派だが、中身はハト派）」であるとし、中国が「オープンソースモデル＋国家算力網」の戦略で、モバイルインターネット時代の成功を再現し、AI応用分野で「弯道超車（カーブで追い抜く）」することを提案しました。

邢氏は、今回の売りの発端を振り返り、韓国のメモリ関連株がまず崩れ、米国の大手テック企業がそれに続き下落し、その後A株の光モジュール、PCBなどのサプライチェーン中間層に波及したと説明しました。

彼は、AIコンピューティングセンターはグローバル市場での分業体制にあると指摘。米国がアーキテクチャを提供し、日韓がメモリチップを供給し、中国が中間層を担っているため、サプライチェーン全体が同じサイクルにあり、韓国から米国、そしてA株まで影響を受けても、ファンダメンタルズは悪化していないと強調しました。大手企業の今後2年間の資本支出計画は減るどころか増加しており、今年は約8700億ドル、来年は1.2兆ドルに達すると予測されています。注文は依然として確保されており、変動は一部企業が未来1～2年の期待を先取りしすぎたことに起因しており、需要消失ではないと分析しました。

邢氏は2000年のネットバブルを引き合いに出し、当時海底ケーブルやルーターの供給過剰が財務調整を引き起こしたものの、インフラハードウェアの投資は無駄にならず、その後のネット繁栄を支えたと指摘。今回のAI「決算」も同様で、生産性向上のストーリーが無効になったわけではないと述べました。

このため、大摩の戦略チームは、投資の注目点を「シャベルを売る」算力半導体から、「シャベルを使う」AIを活用してコスト削減や収益増、効率化を実現する応用企業、および「HALO資産」を持つ資源・エネルギー部門に移すべきだと提言しています。

また、邢氏はFedが木曜未明に利上げを見送ったこと、およびワーラー氏の声明が将来の政策について曖昧な表現を用いたことで、市場の不安が解消されていないと指摘。しかし、大摩米国チームは、Fedが年内に利上げを行う可能性はないと堅持しており、ワーラー氏の演説スタイルはタカ派的だが、中身では「AIが生産性を高め、雇用とインフレを抑制する」というデフレ論理を繰り返し示しており、「外鷹内鳩」と評価しています。

彼は、たとえFedが1回利上げしても、画期的なテクノロジー投資への信頼を大きく揺るがすことはないと考えています。真の問題は、資金の予想が過度に一致しており、今年上半期、韓国のレバレッジ資金がAIインフラに集中していたこと、また主要AI企業やインターネット大手が今後1年間で約1兆ドルの株式・債券による資金調達を予定しているため、市場は原油価格、インフレ、Fedのタカ派シグナルに極めて敏感になっていると分析しました。

AI産業での「追い抜き」戦略に関して、彼は中国の大規模モデルの推論コストは米国の約10分の1であると試算。その主な理由は、オープンソース路線とアルゴリズムの最適化によるもので、海外の大手企業は巨額の資本支出を宣言しているものの、電力網の制約、地域住民の反対、電力供給のハードな制約に阻まれていると指摘しました。

邢氏は、中国は公共財政を活用して大規模なコンピューティングセンターを建設し、大規模モデルやテック企業に低価格でレンタルすることで、AIコンピューティング網をかつての3G/4Gのようなデジタル公共インフラにすべきだと提唱しています。「先進的なコンピューティング力の弱点を補い、応用と起業のエコシステムを育てる」この「デジタルインフラモデル」こそが、中国がAIの後半戦でグローバル市場で最も過小評価されている「予想外の優位性」であると述べました。