Yardeni：AI投資進入成果導向時代，市場不再為題材埋單

Yardeni Research最新報告指出，投資人已不再像AI浪潮初期一樣，對大型雲端服務商（Hyperscalers）的AI布局照單全收，而是開始依據各家公司實際的資本支出、已簽約訂單及雲端業務成長表現，重新評估投資價值。

AI投資熱潮正在進入新階段，最新報告指出，亞馬遜（AMZN-US）、Alphabet（GOOGL-US）、微軟（MSFT-US）與甲骨文（ORCL-US）四大雲端業者2026會計年度合計資本支出預計約達6,000億美元，較2025會計年度的3,090億美元大幅增加。

受到電力供應、設備交付及地方政府許可等因素影響，不少資料中心建設時程已延後至2027年甚至更晚，但Yardeni認為，這代表的是建設時程遞延，而非企業縮減AI投資。

Yardeni引用研究機構Sightline Climate的統計指出，目前追蹤的777個大型資料中心計畫中，真正取消的僅有9個，顯示AI基礎建設投資仍持續推進，整體需求並未出現明顯退潮。

除了持續擴大資本支出之外，四大雲端業者手中也握有龐大的未履約合約（RPO）。

截至2026會計年度，四家公司合計未履約合約規模已超過2.3兆美元，其中微軟約6,780億美元居冠，甲骨文則約6,380億美元，代表未來仍有大量已簽約、尚未認列的收入可望逐步實現。

不過，Yardeni也提醒，市場仍須留意客戶集中風險，尤其OpenAI與Anthropic是否能如期履行龐大的算力採購承諾。

標普全球評級（S&P Global Ratings）今年7月便以甲骨文對OpenAI依賴程度較高為由，將其信用評等調降至BBB-，反映市場對相關風險的擔憂。

報告也指出，AI基礎建設的資金來源正出現變化。

過去大型雲端業者多仰賴自身營運現金流支應資本支出，但隨著投資規模快速擴大，自由現金流已不足以完全支撐。

Alphabet於2026年第二季首次出現單季自由現金流轉負，亞馬遜截至6月底的近12個月自由現金流亦轉為流出76億美元。

根據高盛估算，2025年大型雲端業者約有26%的資本支出透過外部融資（主要為舉債）支應，預估2026年將升至33%，2027年則可能進一步提高至約35%，顯示AI投資更加地依賴外部資金。

儘管投入成本持續增加，各家雲端業務仍維持強勁成長。微軟Cloud 2026會計年度營收達2,143億美元，年增27%；AWS截至6月底近四季累計營收1,347億美元，年增50%；Google Cloud營收777億美元，年增60%；Oracle Cloud營收340億美元，年增39%。

Yardeni表示，市場如今已不再將大型雲端業者視為同一投資族群，而是根據各家公司AI投資策略、未履約訂單規模及實際雲端營收表現逐一評價。

以今年股價表現來看，甲骨文因自由現金流惡化及對OpenAI高度依賴的疑慮，今年以來股價仍下跌28%；微軟則在雲端業績優於預期後收復部分跌幅；Alphabet今年累計上漲20%，亞馬遜在AWS財報帶動下，今年以來亦上漲約18%。

Yardeni總結指出，AI投資主軸已經發生根本轉變，市場不再僅憑對AI前景的期待給予高估值，而是更加重視企業是否真正展現出營收成長、訂單能見度以及資本投入所帶來的實際成果。